Евро в зоне опасной турбулентности. Об уроках стратегической ошибки и сценариях выхода

Редакция выражает свою признательность автору фундаментальной статьи.

Кризис продолжается, угроза системного риска возрастает

Никто не предполагал, что после мирового финансового кризиса, возникшего в США в 2008 году. с банкротством Lehman Brothers, а также вызванного им экономического кризиса 2009 года, в 2010 году Европа окажется под ударом третьей разрушительной волны. Мировой кризис 2008 года, возникший в частном финансово-банковском секторе, все больше затягивает в водоворот европейские страны, которым все еще не удается войти в благоприятный цикл экономического роста. В содержательном плане особенность этого кризиса состоит в том, что он теперь проявляется в сфере государственных финансов в форме чрезмерного роста государственного долга и дефицита государственных финансов, подрывая базовые основы евро. Нестабильность еврозоны может закончиться тем, что некоторые страны вынуждены будут покинуть единую монетарную зону.

Кризис – это материализация системного риска. Это значит, что он затрагивает всю финансовую систему и оказывает огромное воздействие на реальную экономику. В Европе внутренний валовой продукт (ВВП) уменьшился на пять пунктов, а безработица выросла на 10%. Государства, многие из которых уже имели большую задолженность, поддерживая свои банки без измерения потенциала рисков, допустили увеличение бюджетного дефицита и государственного долга. В опасности оказалась единая наднациональная валюта - евро.

Когда Евро стал Европой

Евро единственная в мире валюта, которая за 10 лет своего существования выдвинулась на вторую позицию в мире и воспринимается как серьезная альтернатива общепризнанной резервной валюте – доллару США. Привлекательность евро как альтернативной придает то, что экономика Европы примерно равна экономике США и она была достаточно сбалансирована. Стабильность и большой потенциал стран, входящих в еврозону – вторую после США экономическую зону мира, - делает евро привлекательным за пределами Евросоюза. Государственные и частные секторы в третьих странах также используют евро в различных целях, в том числе как торговые и валютные резервы. В ряде стран, не входящих в еврозону, евро уже является доминантной валютой в резервах.

За 10 лет своего существования евро стал сутью Европы, ее самой конкретной и видимой реализацией. На евро возлагались большие надежды – этот символ европейской интеграции должен благоприятствовать торговле и усилить финансовую надежность самых слабых стран. И сегодня он заслуживает того, чтобы Европа проявила благоразумие для сохранения своей валюты, которая уже имеет общепризнанную ценность как вторая резервная валюта в монетарной системе мира.

Пределы и границы Маастрихтских критериев

Обострение кризиса весной 2010 года со всей остротой поставило вопрос: в какой мере этот кризис является следствием изъянов в модели интеграции и в чем они состоят?

По большому счету, стабильность евро гарантировалась обязательным условием – страны, члены еврозоны, обязаны строго соблюдать требования Маастрихтских критериев. Две из них обязывали страны удерживать дефицит бюджета в пределах 3 % к объему ВВП, а государственный долг – не выше отметки 60 %. Нынешний финансовый кризис вызван волюнтаризмом, выразившимся в игнорировании зафиксированных критериев на фоне экономической стагнации и относительного упадка европейской экономики. Такое поведение спровоцировало жестокий кризис доверия рынков. Рейтинговые агентства, которые оценивают способность государств покрыть свой долг, в течение нескольких этапов значительно снизили оценку вначале греческого «суверенного долга», а несколько позже такая же участь постигла Ирландию, Португалию и Испанию.

Все это вызвало беспокойство инвесторов, которые, в свою очередь, подняли премию за риск, требуемый от их дебиторов. Таким образом, завелась адская машина, и теперь в перспективе крах могут потерпеть все сильно задолжавшие страны зоны, если издержки их финансирования окажутся неподъемными.

Греция оказалась первой в этом списке. Чтобы понять смысл греческой трагедии, позволительно будет привести разговор двух интеллигентов. Один другому признается, что прочитал «Преступление и наказание» Достоевского, но не понял мораль произведения.

Другой отвечает, что для такого читателя Достоевский написал вторую книгу, которая называется «Идиот». Греция, подписавшись под Маастрихтскими критериями, на протяжении ряда лет совершала преступление против общей валюты без какого-либо наказания. Обман точной суммы государственного долга и бюджетного дефицита был раскрыт в октябре 2009 года новым премьер-министром G. Papandreou: по данным Eurostat, они выражались цифрами 127% и 15,4% к ВВП, т.е. соответственно в 2 и 3 раза выше установленных планок.

Канцлер Германии A. Merkel, выступая в бундестаге 17 марта 2010 года, называет Грецию страной-мошенницей и предлагает рассмотреть возможность исключения ее из еврозоны. Такая жесткая, но справедливая позиция оценивается Евросоюзом как неприемлемая. Между тем приемлемым считается, когда ученик за недостойное поведение исключается из школы и затем восстанавливается с изменением его поведения. Тем более изначально вхождение Греции в еврозону в первом списке было весьма сомнительным, и она оказалась первой страной, запустившей у себя европейскую валюту.

Справедливый административный шанс в интересах других стран был упущен, и на сцене возникли спекулятивные атаки рынков против Греции. Биржевые спекулянты, делая ставки на обвал евро, ждут случая, чтобы подписаться под некрологом о смерти единой валюты. Это было начало спирали, раскручивание которой продолжается и переходит на 2011 год.

В конкретном случае Греции и Ирландии эпилог был одинаковым, однако корни их банкротства, которого пока удалось избежать, совсем разные. Если Греция стала жертвой вседозволенности в сфере управления государственными финансами, которая продолжалась много лет, то в Ирландии причины кризиса госдолга никак не связаны с нехваткой дисциплины в сфере управления бюджетом. В конце 2007 г., когда в США бушевал кризис subprimes, у Дублина был бюджетный профицит около 3%. Спустя три года дефицит ирландского бюджета составлял 14,4%, а в 2010 г. он увеличился до 32%.

Усугубление положения государственного баланса главным образом связано с крахом национальной банковской системы, который, в свою очередь, был вызван резким падением спекулятивных цен на недвижимость (почти казахстанский случай?). Из 85 миллиардов евро, направленных на спасение Ирландии (из которых 17,5 миллиарда внес сам Дублин), 35 миллиардов пошли на помощь банкам страны. Кельтский тигр погрузил свой бюджет в бездну, потому что приступил к национализации банков, которым грозило банкротство. Этот способ, оправдавший себя в Великобритании, оказался неподъемным для государства такого размера, как Ирландия.

Игнорирование Маастрихтских критериев и бюджетная вседозволенность привели, кроме Греции, также другие средиземноморские страны (Испания и Португалия) к краю финансовой катастрофы, подвергая риску евро - символ европейской интеграции.

Долговая петля - стратегическая ошибка Еврозоны

Спасая от коллапса кризисные банки на фоне полной рецессии, страны Европы допустили скачок своих долгов до рекордной отметки. Согласно Royal Bank of Scotland, за последние три года они взяли взаймы более 2 500 миллиардов долларов.

Таким образом, евро оказался заложником кризиса суверенного долга стран членов монетарного союза. При этом здесь наблюдается разброс показателей: от

14,5 % к ВВП (Люксембург) до

116 % (Италия) и грозит подскочить до 140 %. В глобальном аспекте проблема долга – это не только проблема Евросоюза; он также касается США и Англии, но в силу ряда причин обсуждается в меньшей степени.

Положение в ряде европейских стран, в особенности Греции и Португалии, демонстрирует тревожное сходство с Аргентиной накануне дефолта 23 декабря 2001 г. Для борьбы с

гиперинфляцией в начале девяностых Буэнос-Айрес прикрепил песо к доллару. Удача. Экономический рост

возобновлен. Однако конкурентоспособность страны резко ухудшилась к концу девяностых, когда под воздействием азиатского кризиса рухнули латиноамериканские валюты (особенно бразильский реал). Государственные финансы приходят в упадок, и рынки все меньше и меньше хотят одалживать Буэнос-Айресу, что обязывает МВФ изобретать новые планы спасения.

В конце 2001 г. страна переживает дефолт по внешнему долгу, номинированному в долларах, и осуществляет масштабную девальвацию.

Положение Греции и Португалии ничем не отличается. С момента вступления Португалии в еврозону ее долг все время увеличивался из-за недостаточности экономического роста. По мнению BRI, в 2011 г. он достигнет 97% ВВП. То же самое – в Греции, где в этом году он превысит 130%. Недостаточная конкурентоспособность этих двух экономик является причиной невозможности возврата к динамичному экономическому росту. Реструктуризация долга этих двух стран кажется неизбежной.

Любой дефолт суверенных государств недопустим, потому что это вызовет системный риск и негативно повлияет на все страны зоны. Если одна из больших стран (например, Испания) станет банкротом, вся европейская банковская система взлетит в воздух.

Но серьезная болезнь требует серьезного лечения, когда на карту ставится судьба Европы.

Сценарии выхода из турбулентности: между Сциллой и Харибдой

Cразу же после банкротства Lehmann в Евросоюзе был создан секретный комитет экспертов из 27 стран, который проводил мониторинг возрастания риска дефолта и готовил рекомендации для Европейской комиссии. С обострением кризиса в начале 2010 года наблюдается принятие множества инициатив, направленных на переопределение системы управления, чтобы в конечном счете взять под контроль системный риск, но они пока не приводят к желаемым результатам. Реальный риск наступления кризиса дефолта вынудил лидеров стран Евросоюза к интенсивному обсуждению сценариев выхода из него. Президент Евросоюза H. V. Rompuy признается в том, что «евро сейчас ведет игру на выживание». Министр иностранных дел Португалии L. Amado видит «в качестве решения проблемы... выход из евро».

На сегодняшний день существует около десятка сценариев. Во всех этих сценариях будущее представляется мрачным, а вероятность риска распада еврозоны все больше воспринимается как реальность. Наиболее возможные сценарии представлены следующим образом.

Сценарий 1. Страны еврозоны выбирают путь режима жесткой экономии.

Чтобы сохранить доступ к финансовым рынкам, кризисные страны жертвуют своим экономическим ростом и выбирают путь строгой бюджетной дисциплины: сокращение госслужащих, увеличение налогов, снижение зарплаты и социальных издержек. Таким образом, Ирландия и Греция вместе с Португалией и Испанией «обрекают себя на 3-5 лет рецессии» (J.-L. Gréau). Этот сценарий ведет к потере роста, всплеску неравенства, дефляции на японский манер в течение многих лет. В конечном счете – десятилетие, потерянное ради благосклонности рынков. Режим жесткой экономии сейчас предпочтителен не только в странах еврозоны, но и в Великобритании, которая остается вне еврозоны.

В принципе, именно этот сценарий выхода из кризиса применяется сегодня, но он не гарантирует выход из опасной зоны турбулентности. Политика жесткой экономии позволяет уменьшить дефицит, но не решает проблемы существующего долга. Вызываемые ею социальные трения становятся неконтролируемыми.

Политика жесткой экономии при дополнении международным планом финансовой помощи имеет шансы на успех, если вопрос стоит об избежании худшего. Однако они все же подвергнуты рискам. Главный из них - это риск потерять экономический рост, являющийся единственным реальным способом выхода из кризиса.

Сценарий 2. Еврозона распадается на две зоны, Германия возвращается к марке.

Северные страны (Австрия, Нидерланды, Финляндия) во главе с Германией выходят из евро и создают зону марки со стабильностью цен и бюджетной аккуратностью.

Остальные формируют «латинский союз» с валютой «южный евро». Если представить такую гипотезу, южный евро обесценится на следующий же день. Оптимисты рассчитывают на то, что экспортеры Франции вновь обретут долю рынков, поток туристов хлынет в Италию, Грецию и Испанию. Club Med сможет продемонстрировать экономический рост до 2,5%. Инфляция позволит южным странам облегчить долги.

Однако банки затребуют у клуба высокие процентные ставки в размере не менее 13 %, чтобы финансировать дефициты, и правительства вновь будут взяты за горло, а предприятия останутся без финансовых источников из-за дороговизны кредитов. Решение известно всем, но его можно будет претворить в жизнь только после массивного облигационного краха. Облигационный крах, который уже затронул Грецию, Ирландию и Португалию, быстрыми темпами приближается к Испании и Италии; возможно, он дойдет до Франции. Решение, предложенное Германией, заключается в реструктуризации (политкорректный термин, используемый, чтобы не говорить о дефолте и долгах развитых стран).

Когда страна переживает дефолт (как в случае с Аргентиной и Россией) и «реструктуризирует долг», масштабная девальвация валюты позволяет частично восстановить равновесие. В случае со страной - членом Евросоюза эта тактика невозможна. Греция сможет реструктуризировать свой долг, но она не сможет девальвировать валюту. Кризис в Ирландии спровоцировал понижение евро на 5%, но мы никак не можем говорить о девальвации.

Вопрос создания второго евро: «жесткий» евро – для Германии и ее спутников и «мягкий» - для стран, переживающих трудности, - это временное чистилище. По окончании кризиса страны могли бы вернуться в «историческое русло» евро. Этот «под-евро» представлял бы собой уцененный евро, а уценка варьировалась бы в зависимости от серьезности кризиса. Это непросто, но более эффективно, чем поддержание единой валюты в столь разных ситуациях (как, например, Германия и Греция). Приоритет отдается реструктуризации долга. Все же два евро – это лучше, чем ни одного.

Сценарий 3. Еврозона освобождается только от слабых стран.

Не справившись с бюджетными войнами, самые уязвимые страны решаются на выход из еврозоны. Португальцы достают свои эскудо, испанцы – песеты, итальянцы – лиры. Греки возвращаются к драхме, чтобы затем пережить драму. Их валюта обвалится на 40-80%, государства окажутся не в состоянии оплачивать свои долги, контрактованные в евро и исчисляемые сотнями миллиардов; взлетит уровень инфляции. Отрезанные от финансирования ЕЦБ банки малых стран немедленно стали бы банкротами из-за кризиса ликвидности. Государства будут вынуждены прибегнуть к финансовой помощи МВФ и принять драконовские меры, чтобы восстановить свои государственные финансы. Дорого обойдется возврат к национальным валютам (печатание новых банкнот, обновление информационных и учетных систем банкоматов…) - от 0,5 до 1% ВВП - подсчитывают эксперты из Oxford Economics.

Таким образом, развитие событий по этому сценарию для малых стран еврозоны окажется разрушительным. В условиях кризиса ликвидности малые страны вынуждены удерживаться в зоне, где они имеют поддержку со стороны партнеров, и у них нет другого выбора.

Восстановление сильного евро за счет выхода из зоны слабых стран для многих экспертов представляется единственным реальным сценарием, вообразимым в перспективе. По некоторым оценкам, если спасение Ирландии и Португалии обойдется Германии в 20 миллиардов евро, то спасение Испании, Италии и Франции будет ей стоить уже 2 000 миллиардов. Кто согласится на подобный коллапс?

Однако еврозона, суженная до «элитных» стран севера во главе с Германией, также будет подвергнута серьезным испытаниям. Как во времена кризисных потрясений, первый удар отразится на банках, на балансе которых мертвым грузом висят долговые обязательства Греции, Португалии, Ирландии и Испании в размере 595 миллиардов евро на конец 2010 года. Потеря половины этих обязательств (впоследствии – две трети) может оказаться в десять раз большим шоком, чем кризис subprimes. Бесполезно рассчитывать и на государственные власти, которые не смогут перезапустить машину. Элитные страны окажутся между долговым молотом партнеров со слабой валютой и наковальней собственной строгой бюджетной политики. Двойное экономическое наказание окажется неизбежным.

Сценарий 4. При этом сценарии евро сосуществует с национальной валютой. Первый – для международных расчетов, вторая – для частных лиц. «Франк, марка, песета и другие развивались бы между двух пределов и вращались вокруг центрального паритета, что придало бы гибкость всем странам», - так представляет себе ситуацию Dominique Plihon, профессор университета Paris XIII. Это означает возврат в 90-е с массовой безработицей и слабеньким ростом.

Сценарий 5. Еврозона взрывается изнутри. Это означает возврат в 90-е с массовой безработицей и слабеньким ростом.

Сценарий 5. Еврозона взрывается изнутри.

Недовольство населения политикой дешевых денег на юге и политикой бесконечного выписывания чеков в пользу южных стран на севере приводит к развалу еврозоны и возврату национальных валют. Начинается процесс «вавилонизации»: обменные курсы, валютные спекуляции, экономический протекционизм. Согласно прогнозам Oxford Economics, рецессия окажется жестокой: «Экономическая деятельность в регионе в 2011 г. снизится на 2%, в 2012 г. – на 3%, а в 2013 г. наступит застой».

Эксперты Société générale предвидят катастрофический сценарий отмены евро для Франции. Монетарная политика в пользу франка приведет к еще большей безработице и нулевому росту. Банк оценивает ущерб в 2 800 дополнительных безработных в день в течение трех лет, и франк будет восприниматься «пугалом на рынках». На фоне подорожания импортной продукции воцарится безденежье, стоимость бензина подскочит до 2 евро (т.е. 18 франков), французы пересядут на дешевые «Симки» 50-х годов (Karine Berger, директор экономических исследований в Euler Hermès).

Сценарий полного развала еврозоны однозначно оценивается негативно. Возврат к национальным денежным единицам (и исчезновение евро) немыслим. Значит, предстоит выбор наиболее реального сценария спасения евро. Именно это обстоятельство подстегивает лидеров еврозоны к энергичным действиям по сохранению евро.

«Один за всех и все за одного», или денежки врозь?

В краткосрочной перспективе выход из кризиса потребует много усилий. Принадлежность к еврозоне означает невозможность девальвации. Восстановление конкурентоспособности возможно, если быстро понизить зарплаты и цены (то, что Испания и Греция делают в публичном секторе, надеясь на то, что это распространится и на частный) или же увеличить НДС и понизить социальные и другие взносы, связанные с трудом. При таком раскладе реструктуризация государственных и частных долгов (предполагающая частичные потери, которые понесут банки, выкупившие греческий, испанский, итальянский, ирландский и португальский долги, думая, что эти страны выручит север Европы) может оказаться неизбежной.

Именно поэтому единственным выходом из кризиса надо считать принятие программы по спасению евро. Здесь приемлемы первый и второй сценарии, при которых режим жесткой экономии будет нуждаться в финансовой поддержке извне. Их три (не считая участия Китая и Японии в покупке долгов). Они различны по источникам и механизму и небезграничны. Мнения экономистов по поводу их надежности неоднозначны.

1. Фонд спасения Еврокомиссии сроком на три года, располагающий конкретными суммами. Его первоначальный объем в 750 миллиардов евро должен быть увеличен до 1 500 миллиардов. Но их недостаточно для того, чтобы убедить рынки в стабилизации ситуации. На саммите глав государств Евросоюза 16 декабря 2010 г. было принято решение о создании МВФ европейского образца и введение его в действие с 2013 г. взамен Фонда финансовой стабилизации. До этой даты Фонд спасения остается операционным. Неспособные управлять жесткой экономией португальское и испанское правительства требуют у Европейского фонда финансовой стабильности чек на крупную сумму – 65 миллиардов евро для Лиссабона, 410 миллиардов – для Мадрида (по подсчетам экспертов из Natixis).

2. Финансовая поддержка со стороны ЕЦБ. Чтобы искоренить зло, он готов без ограничений скупать долги потерпевших стран. ЕЦБ уже осуществил 70-миллиардные закупки греческих, португальских и ирландских облигаций.

3. Помощь МВФ, хотя это противоречит природе евро и означает прямое участие США в спасении европейской наднациональной валюты.

4. Участие крупнейших стран в скупке долговых обязательств стран Евросоюза (Китай, Япония).

Греция и Ирландия – страны, которые в 2010 г. обратились за международной финансовой помощью. Кассы этих стран пополнились суммами 110 миллиардов и 67,5 миллиардов евро соответственно, ссуженными им Европой и МВФ. Эти суммы составляют почти половину ВВП Греции и более 40% ВВП Ирландии на 2009 г.

Для того чтобы равномерно распределить долги между всеми членами Евросоюза и добиться управляемости ситуации, группа депутатов Европарламента в конце 2010 года предложила четыре механизма облегчения кризиса. Для того чтобы равномерно распределить долги между всеми членами Евросоюза и добиться управляемости ситуации, группа депутатов Европарламента в конце 2010 года предложила четыре механизма облегчения кризиса.

Во-первых, создание европейских облигаций, как это предлагалось председателем еврогруппы J.-C. Juncker. Держатели государственных долгов выпускали бы

еврооблигации и меняли их на государственные ценные бумаги. Как и в случае с американскими казначейскими бонами, у еврооблигаций были бы очень низкие процентные ставки, поскольку риск дефолта всей еврозоны (а не отдельно взятой страны) равен нулю.

Во-вторых, речь идет о создании настоящего европейского экономического правительства или расширении макроэкономического сотрудничества. Переговоры по этому вопросу сейчас ведутся между Европарламентом и Советом Европы.

В-третьих, речь идет о создании реального европейского бюджета, финансируемого из собственных ресурсов. Сегодня европейский бюджет ограничен до 1% ВВП. Финансовые трансферты из богатых зон ЕС в бедные зоны посредством структурных фондов составляют менее 40 миллиардов евро на весь ЕС. Ничего общего с бюджетной солидарностью, существующей на государственном уровне. Предлагаемый 0,05-процентный европейский налог на финансовые сделки мог бы приносить до 190 миллиардов евро в год. Введя такой налог, Европа показала бы народам свою реальную «прибавочную стоимость». Еврокомиссия должна в срочном порядке представить конкретные законодательные предложения, как ее обязывает Европарламент.

В-четвертых, предлагается ограничить возможности спекуляции государственными долгами.

Спасти евро ради спасения Европы: от фискальной гармонизации к бюджетной федерализации?

Механизмы интеграционной модели евросоюза были рассчитаны для периода экономического роста и не предусматривали поведение модели в условиях кризиса. С этой точки зрения кризис 2010 года для Евросоюза оказался серьезным испытанием на прочность собственной модели. Единая монетарная политика Европейского центрального банка для еврозоны оказалась неэффективной в условиях нарушения критериев пакта стабильности. Демпинг в фискальной политике, разнобой в бюджетной дисциплине выявили с наибольшей остротой дефицит в координировании экономической политики. Все эти недостатки болезненно проявились на нынешнем этапе кризиса.

Не исключается, что в текущем году кризис евро будет развиваться по модели азиатского кризиса девяностых. Этот кризис является структурным, и Европа пока не имеет общего видения будущего и не располагает ни соответствующей стратегией, ни инструментами, чтобы преградить ему путь. Отсутствие экономического правительства и бюджетной солидарности блокирует управление кризисом. Сейчас Европа встала перед неизбежностью совершенствования институтов экономического правления и правил поведения всеми странами, иначе в Европе не будет ни стабильности, ни экономического роста. Теперь только радикальные реформы могут спасти евро. Одним из таких радикальных решений является достижение фискальной гармонизации и переход на уровень бюджетного федерализма в паре с монетарным как залог всеобщей управляемости экономических процессов в Евросоюзе. Однако такое решение политического характера означает очередной и принципиальный этап потери суверенитета и потребуется немало времени для проведения референдумов. И нет никакой гарантии, что референдум завершится без неожиданностей.

Потеря евро, символа мира и стабильности на Европейском континенте, оказалась бы гигантской ошибкой не только для европейской цивилизации. К похоронам мечты об интеграции и единой валюте добавится крупное политическое поражение. Европейская конструкция будет обречена на постепенный распад.

На карту поставлена судьба всей Европы, и европейцы надеются на благоприятный выход из затянувшейся зоны турбулентности.

Париж, 10 января 2011 год.